REITs系列一

（资产证券化316讲，REITs系列一。第一部分：相关部门正在研究基础设施REITs制度。第二部分：新加坡REITs连载之一，凯德商用中国信托基金。第三部分：新加坡REITs连载之二，华联酒店信托。第四部分：新加坡REITs连载之三，凯德商务产业信托基金。 本期主要介绍REITs产品。 据说，相关部门正在研究用REITs方式解决基础设施建设的资金问题。听到这个消息，小编的第一反应是，赶紧学习REITs知识，因为一旦时机到来，就可以用得上。。。 本文的三个新加坡REITs案例摘自渤海汇金ABS。感谢先行者的付出，让我们可以了解国外先进的REITs管理经验和运作方式，拓展自己的国际视野。 第一部分：相关部门正在研究基础设施REITs制度 近年来，金融市场推出了一系列创新工具支持PPP项目发展。“目前相关的金融监管部门正在研究基础设施REITs相关的制度和推进方式。” 在11月23日举办的2018第四届中国PPP融资论坛上，上海证券交易所副总经理刘绍统表示，等相关制度出台以后，如果PPP项目资产已经形成，拥有PPP项目或者是这种基础设施所有权的一方，可以通过转移PPP这一基础设施及其它的收益权来开展基础设施的REITs业务。 他并强调，这种REITs业务的开展，不能减轻项目实施单位开展基础设施的运营和维护的责任，要保证提供的公共服务的质量、可持续性和稳定性。 目前，已经推出的项目收益债券、PPP项目资产证券化都有力支持了PPP发展中的融资需求。 在他看来，金融市场，特别是资本市场的参与，能够为PPP的规范发展和风险防范提供相应的保障。 其一是在金融机构和投资者选择项目时，一定是考察选择合法合规和规范运作的PPP项目。因此通过金融机构和投资者来做出的选择，是可以促进PPP项目实施的规范化，来防范PPP市场的风险。 其二，金融市场、资本市场的信息披露有利于强化投资者和社会公众对PPP运作的监督。在资本市场上开展相关的金融创新工具的信息披露要求是比较高的，无论是在发行之前还是持续运营期、项目收益的实现以及这一过程中发生的合同变更等方面都要做出相关的披露，这有利于投资者和社会公众加强对PPP项目建设、运营过程中的监督，从而防范PPP项目的风险。 （摘自：金融界） 第二部分：新加坡REITs连载之一 | 凯德商用中国信托基金 新加坡REITs概况 新加坡是亚洲继日本之后第二个推出REITs的国家，也是亚洲第二大REITs市场。不同于其他国家之处在于，新加坡REITs（以下简称S-REITs）不仅持有新加坡本国的物业资产，同时在中国、马来西亚、印尼等地也均持有较高比例的物业，显示出新加坡作为亚洲市场REITs募资中心的重要地位。 1999年5月，新加坡金融管理局发布了第一版《新加坡房地产基金指引》。随后，新加坡税务机关在2001年出台了关于REITs税收透明的政策，要求REITs每年需将90%以上的收入作为红利分配给投资者，在REITs层面免征所得税；在投资者层面，若投资者为企业，则需要在新加坡交17%的所得税，若为个人则免征所得税。相关政策的激励加快了REITs在新加坡的发展步伐，2002年7月，新加坡的第一支REITs——凯德商用新加坡信托（CapitaLand Mall Trust）在新加坡交易所成功上市。根据新加坡交易所截至2017年11月30日的数据显示，新加坡交易所共发行39支REITs，其中8支REITs持有中国大陆的物业资产，包括凯德商用中国信托、雅诗阁公寓信托、腾飞酒店信托、丰树大中华商业信托等有名的REITs，另外还有两只中国在新加坡上市的REITs——北京华联商业信托和运通网城房地产信托。从物业形态来看，S-REITs在中国内地的物业业态大多以零售和工业物流为主。 表一 新加坡REITs基本情况 S-REITs基本概况 组织结构 信托单位或共同基金 对股份持有限制 股东持有5%以上的股份，必须通知REITs的管理人 对股东限制 若上市，至少25%的REITs资产总额由超过500位公众持有 所持资产要求 至少70%的资产必须投资于房地产或者与房地产相关资产； 不能投资于未有开发计划的空地资产；投资于新加坡境外不动产不得超过REITs投资总额的20%；在单一未完成项目开发中投资，REITs本体出资不能超过总资产的20% 所投资产要求 分派给投资者部分可以免交公司所得税；未分派部分应按公司所得税额要求缴纳所得税 收入要求 收入必须来自于合格投资(Qualifying Investment） 分红比例 至少90% 最高负债比例 总资产的35%；若REITs获得国际主要评级机构（惠誉、穆迪、标普）A级或以上信用评级的，上限提升至60%。 （资料来源：REITs行业研究） 本公众号将从零售(Retail)、酒店商旅(Hotel& Resort)、写字楼(Office)、医疗健康(Healthcare)、工业(Industrial)、地产运营/住宅(Real Estate Operating Companies/Residential)及综合(Diversified)等七个REITs物业业态类型介绍新加坡REITs。本期首先介绍的是新加坡零售行业的代表性REITs——凯德商用中国信托基金(CRCT)。 一、凯德集团 （一）凯德集团概况 凯德集团（Capitaland，SGX：C31、OTCBB：CLLDY）原名为嘉德置地，在新加坡的公司名为“嘉德”。其主要业务包括房地产、服务公寓以及房地产金融服务。1994年，凯德集团入驻中国，成为中国最大的外资商业地产及运营管理商。同时，中国也是凯德集团在海外最大的市场。截至2018年二季度末，凯德的业务覆盖全球30多个国家150多个城市，它持有及管理的总资产达930多亿新币。目前，凯德旗下管理着16支房地产私募基金和5支房地产投资信托基金（REIT），这5只REITs分别为：凯德商用新加坡信托、凯德商务产业信托、雅诗阁公寓信托、凯德商用中国信托和凯德商用马来西亚信托。 截至目前，凯德已在中国61座城市拥有/管理超过240个项目。凯德在中国的总开发规模约2,200万平方米，管理的总资产超过2,000亿元人民币。 图一 凯德集团组织架构 （资料来源：凯德集团官网） （二）投资策略 凯德置地在中国设立了两支专注于中国商业项目的私募基金——嘉德商用中国发展基金（CRCDF）和嘉德商用中国孵化基金(CRCIF)，作为CRCT的储备基金来实现资产收购。 表二 CRCDF和CRCIF（私募）基金摘要 项目 规模 用途 环节 嘉德商用产业中国发展基金（CRCDF） 6亿美元 投资于中国零售市场 开发 嘉德商用产业中国孵化基金(CRCIF) 4.25亿美元 专注于购入中国国内已建成的零售商场，并进一步实现其重组、增值和出租。 持有培育和改选 嘉德商用中国发展基金将相对成熟的项目向嘉德商用中国孵化基金输送，嘉德商用中国孵化基金则储备更多孵化阶段项目。凯德置地的主要目的是通过嘉德商用中国发展基金和嘉德商用中国孵化基金来收购资产，再让CRCT以优先认购权的方式对凯德在中国控股的商业物业进行收购。对于这些基金投资的物业，CRCT拥有优先购买权。这样凯德构建了从开发商到私募基金再到REITs一条完整的投资和退出流程。 二、凯德商用中国信托（CRCT）概况 凯德商用中国信托（简称：CRCT）于2006年12月8日在新加坡证券交易所（SGX-ST）上市，它是首个在新加坡上市的投资于中国购物中心的房地产投资信托基金（REIT），总部位于新加坡，其长期发展策略是在中国包含香港、澳门在内的地区投资以零售地产为主的多元化收益性资产组合。CRCT由新加坡凯德集团中国子公司“凯德置地”在中国持有的11个收益型购物中心组成。 表三 CRCT上市情况 基金名称 上市地点 募集份额 发行价格 募集资金 物业估值 每股NAV CRCT 新加坡 1.93亿 1.13新元 2.18亿新元 6.89亿新元 0.98新元 （资料来源：CRCT官网数据整理） 三、物业组合运营情况 从地理位置的多样性来看，优质购物中心组合位于中国的八个不同城市。这些商场分别是北京的西直门凯德Mall、望京凯德Mall、大峡谷凯德Mall和双井凯德Mall；成都的新南凯德Mall；上海的七宝凯德Mall；武汉的凯德新民众乐园；郑州的凯德广场；呼和浩特的赛罕凯德Mall；以及各持有51%股权的芜湖凯德Mall和广州的乐峰广场（于2018年1月31日完成收购）。 图二 CRCT所持物业资产图片 （资料来源：CRCT2017年年报） 2017年6月30日，CRCT已将其持有的 CapitaRetail Beijing Anzhen RealEstate Co., Ltd.的全部股权转让给 Beijing Hualian AnzhenBusiness Development Company Ltd. ，完成了对凯德MALL•安贞购物中心资产剥离。 该资产组合中的所有商场定位为以家庭为中心，集购物、餐饮和娱乐为一体的功能性购物中心，周围人口密集，并且可通过交通干线抵达。组合中的物业有很大一部分是由国际及国内的主流零售商，如北京华联集团（BHG）、家乐福（Carrefour）和沃尔玛（Wal-Mart）等进行长期租赁的，为CRCT的单位持有人带来稳定且可持续的租赁回报。其余的则由阿迪达斯，耐克，潘多拉，丝芙兰，星巴克，优衣库，小米和Zara等知名品牌承租。 表四 CRCT物业组合概览 （资料来源：CRCT 2017年年报） 根据CRCT的物业组合概览进行分析，CRCT的物业组合总建筑面积达63万平方米，物业的总体市场价值超过80亿人民币，2017年全年客流量超过9,500万。截至2017年底，CRCT持有的10间购物中心的平均出租率达到95.4%，其中凯德新民众乐园和凯德广场•芜湖的出租率未达到90%以上，主要因为持续受到租户混合调整的影响所致。 CRCT的基金经理人为凯德商用中国信托管理有限公司（CRCTML），该公司是凯德集团间接持有的全资子公司。 四、CRCT结构及运营模式 2006年7月11日，我国发布了《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》（简称“171号文件”），规定“境外机构和个人在境内投资购买非自用房地产，应当遵循商业存在的原则，按照外商投资房地产的有关规定，申请设立外商投资企业。”该文件明确禁止境外机构直接持有国内物业资产，此前常用的离岸REITs模式将不再适用。离岸式REITs，即在BVI设立离岸公司并由BVI公司直接持有中国境内物业，再将BVI公司的股权转让给REITs将其包装上市。这种REITs优势在于结构简单，税务成本低。“离岸模式”禁止后，今后中国物业海外REITs的上市模式改为“间接持有的方式”，该模式增加了税收和重组成本，但仍然是REITs海外上市的一条途径。CRCT即为该模式下的典型案例。 图三 凯德商用中国信托结构 （资料来源：CRCT 2017年年报） 如图三所示，CRCT通过它在新加坡和巴巴多斯的子公司间接持有中国境内的多个项目公司并提供相应的股东贷款，进而持有这些项目公司所拥有的物业资产。具体来看，CRCT在中国境内设立外商独资企业（WOFE）或合资企业，并由这些外商企业分别持有不同的标的物业，境外在巴巴多斯设立SPV公司，由SPV持有境内外商企业的股权，再通过CRCT收购SPV公司的股权进而持有中国境内的物业，最终实现上市。另外，为整个CRCT提供基金管理和物业管理服务的机构都是凯德集团控股的子公司。这样一来，凯德集团作为CRCT的发起人，不仅可以拥有CRCT所持物业的一定比例权益、获取租金和资产增值收益，同时还可以通过提供基金管理和物业管理服务来获取相应收益。凯德集团通过搭建REITs结构，不断地将成熟的商业项目注入套现，减少商业项目中的资金沉淀，加速资本的高效流动，充分提高资金利用率。 五、CRCT2017年度经营数据 图四 CRCT 2017年数据摘要 （资料来源：CRCT 2017年年报） 根据凯德商用中国信托2017年年报显示（如表五），CRCT年度总收入达11.222亿人民币（2.292亿新元），物业资产净收入达7.306亿人民币（1.492亿新元），分别同比增长9.2%和9.1%。增长主要来源于凯德广场•新南的首次全财年的贡献——这抵消了凯德MALL•安贞剥离后的收入损失——外加其核心多租户购物中心的韧性。在2017财年末单位基数扩大的情况下，每单位派息(DPU)同比增长0.5%至10.10新分，实现持续增长。根据CRCT 2017年12月31日收盘价1.62新元来计算，CRCT6.2%的分派收益率相对较其他投资来说是具有较强吸引力的。2017财年，CRCT的信托单位价格上涨了18.2%，超越了海峡时报指数。包括年度内公布的每单位派息情况，自2017财年开始就投资CRCT的单位持有人一共获得25.6%的总回报。 表五 总收益报表 2017 S$’000 2016 S$’000 总租金收入 212,859 200,164 其他的收入 16,331 14,208 总收入 229,190 214,372 土地租赁 (5,940) (5,908) 财产相关税 (23,806) (17,329) 营业税 (1,234) (5,448) 物业管理费和可报销费 (13,880) (12,751) 其他财产经营费用 (35,118) (33,198) 总物业营运开支 (79,978) (74,634) 资产净收入 149,212 139,738 （资料来源：CRCT 2017年年报） 2017财年，租户销售额和客流量分别同比增长0.8%和4.7%，而截至2017年12月31日的投资组合整体出租率仍高居于95.4%。2017财年间签订的616份租约，平均租金比之前提高了5.6%。投资组合估值同比上涨2.2%至119.69亿人民币（24.442亿新元）。 截至2017年12月31日，根据CRCT2017年年报披露，公司总资产为26.68亿新元，资产净值15.68亿新元，全年实现营业总收入2.29亿新元，净利润1.49亿新元。 六、CRCT获得持续且递增的分红的方式 CRCT获得持续且递增的分红的方式主要包括内部增长、创新资产增值、高收益增值收购。内部增长主要是指在签订物业租赁合同时通过附有租金按一定的方式逐年增长的协议来实现原有物业租金收入内部自生性增长，进而使得整个资产组合能够持续生产稳健且递增的分红。创新资产增值是指CRCT对现有物业进行改造翻新，通过重新配置物业组合，扩大可租赁面积来实现提高原有物业的租金收入以及NPI（物业资产净收益）。高收益增值收购指的是CRCT通过从凯德集团旗下的私募基金、凯德商用以及其他第三方处收购优质物业注入资产组合，实现了资产组合的增值。 （摘自：渤海汇金ABS） 第三部分：新加坡REITs连载之二 | 华联酒店信托 新加坡Reits的主要细分领域有零售S-Reits、（持有购物中心、商场物业，占据最大的市场份额），基础设施S-Reits（持有用于制造业或物流业的工厂、仓库等资产，占据第二大市场份额），写字楼S-Reits（持有写字楼办公类物业，占地第三市场份额），商业住宅类S-Reits（持有酒店、服务式公寓类资产，市场份额占有率最少）。 得益于全球经济的持续稳健增长，新加坡做为主要国际商业、金融、旅游的枢纽，其酒店业也从中受惠。本篇文章主要介绍商业住宅类S-Reits细分领域项下的华联酒店信托OUE Hospitality Trust (OUE H-Trust) 。 一、集团概况 在新加坡证券交易所主板上市的 OUE Limited(SGX-ST：OUE，华联企业有限公司) 是一家多元化的房地产业主、开发商和运营商，其投资的房地产组合位于亚洲和美国的黄金地段，涉及商业、酒店、零售、住宅和健康保健领域。凭借投资以及提升稳定的特色地产组合这一核心战略，OUE 致力于开发拥有强大的经常性收入基础（与开发利润取得平衡）的地产组合，以提升长期股东价值。OUE 是 OUE Hospitality Trust 和 OUE Commercial Real Estate Investment Trust的赞助商。截至2018年6月30日，OUE 通过这两个房地产投资信托基金拥有约57亿新加坡元的资产管理总额。截至2018年6月底，OUE持有的物业情况如下（其中蓝色虚框内为OUE Hospitality Trust的资产组合）： 图1：OUE Limited持有的物业资产 二、华联酒店信托基本情况介绍 华联酒店信托（OUE Hospitality Trust，简称“OUE H-Trust”，SGX:SK7）由华联酒店房产投资信托（OUE Hospitality Real Estate Investment Trust，简称“OUE H-REIT”）与华联酒店商业投资信托（OUE Hospitality Business Trust，简称“OUE H-BT”）两部分组成，在首次公开发行活动中筹集11.5亿新元后，于2013年7月25日在新加坡证券交易所的主板(SGX-ST)上市。 OUEH-REIT由OUE的子公司OUE Hospitality REIT Management Pte .Ltd管理，OUE H-BT由OUE的子公司OUE Hospitality Trust Management Pte .Ltd.管理。 （一）发展历程 2013年，华联酒店信托的初始投资组合包括了拥有1,077间房间的新加坡文华大酒店和Mandarin Gallery。这两项资产都位于新加坡的主要购物区乌节路的中心。截至2013年末，该物业投资组合的价值为17.6亿新元。 2015年1月30日，华联酒店信托完成对拥有320间客房的樟宜机场皇冠假日酒店的收购，皇冠假日酒店原本由华联企业有限公司旗下子公司OUE Airport Hotel Pte. Ltd. (OUEAH，华联机场酒店私人有限公司)所有，后者给予华联酒店信托有关酒店的优先购买权。收购后的物业投资组合的价值由17.6亿增加至20.5亿新元。 2016年8月1日，华联酒店信托成功完成收购皇冠假日酒店扩建的243间客房，从而将皇冠假日酒店的总客房数增加至563间。得益于皇冠假日酒店扩建部分的收购，截至2017年12月31日，华联酒店信托的物业投资组合价值为22.18亿新币。 （二）交易结构 图2：OUE H-Trust交易结构 1. OUEH-Trust由“OUE H-REIT”与“OUE H-BT”两部分组成，目前OUE H-REIT 的投资组合资产包括MOS（新加坡文华大酒店）、CPCA（樟宜机场皇冠假日酒店）与Mandarin Gallery（文华购物廊），OUE H-BT现处于休眠状态； 2. OUELimited（华联企业有限公司）拥有OUE H-Trust 36%的股份； 3. OUEH-REIT将MOS、CPCA租给主承租人（主承租人是单一的，均为REIT 管理人的关联企业），租金由固定租金和浮动租金构成，浮动租金与酒店的业绩表现挂钩；浮动租金结构可让华联酒店信托在酒店业务向好时获得更高的营运收益，租约内的最低租金部分，则可在酒店表现不理想时，为华联酒店信托提供保障和稳定的收入； 4. MandarinGallery的租金为浮动的，主要取决于商场租客的潜在表现。 （三）投资策略 1.OUE H-REIT投资策略 OUEH-REIT是一家总部位于新加坡的房地产投资信托基金，OUE H-REIT的主要投资策略是投资于创收型的与酒店或者与酒店有关的不动产物业，以及房地产相关资产，持有形式不限于直接或间接、全部或部分持有。其中用于“接待”目的的房地产包括酒店，服务式公寓，度假村和其他住宿设施，无论是以一个整体的形式存在还是作为大型综合用途开发项目的一部分存在，其中可能包括商业，娱乐，零售和休闲设备。“酒店有关”的物业包括零售和/或商业资产，这些物业是由OUE H-REIT拥有的或与OUE H-REIT承诺购买的酒店资产互补或相邻的。 主要的投资策略如下： （1）优化资产、卓越运营，reit的管理人计划利用其与在酒店行业和不动产领域有着丰富经验的赞助人（华联有限公司）的关系，去提升物业的运营表现，使现金流和组合价值最大化。 √与主承租人高效合作，确保酒店管理者优化酒店表现 主承租人与酒店管理人之间的酒店管理协议允许主承租人密切监控酒店管理者们的绩效。总承租人应确保酒店管理者们尽其最大努力优化酒店的绩效。REIT管理人、主承租人和酒店管理者之间的密切互动和磋商将确保OUE H-REIT资产管理战略得到实施。 √通过赞助商的行业洞察力抓住增长机会 根据与REIT管理人的协议，主承租人将监督酒店年度预算制定流程，负责推荐增加收入和利润的策略。包括借鉴赞助商的经验提供战略方向，比如房间数量管理，优化宾客组合，了解全球酒店市场情报，利用赞助商深入了解最新情况酒店行业发展趋势的优势落实酒店创新和餐饮理念。 √提高运营业绩，以期实现有序增长 REIT管理人将与主承租人、酒店管理人和物业管理人在维持运营成本的同时，实现酒店最优入住率，提高平均房价和租金，以最大化提高酒店和零售收入和回报。 √通过资产增值最大化收益和回报 REIT管理人会识别、评估和批准提升价值的物业改善机会，这将增加资产组合的价值，能让主承租人、酒店管理人和物业管理人更好的贡献更高的收入和盈利能力。这些机会包括升级和翻新现有设施、房间或餐饮网点，可以提高价格或者增加服务能力。 √优化商场 通过提升租户混合率，重新配置空间来实现更高的租金收入，通过其他创收机遇、量身定制的方式来优化市场营销租赁计划，优化购物中心使用率，潜在提高证券持有者的回报。 √活跃租赁策略 通过与即将租期届满的租客提前磋商、管理租约到期时间的方式，REIT管理人与物业管理人共同积极努力去追寻新的租赁机会，管理租赁续约。物业管理人也会努力培养与租户亲近的关系以保留优质租户。 √成本管理策略 REIT管理人与物业管理人会定期回顾工作流程和评估服务提供者以提高效率和管理运营成本。 （2）通过收购实现增长 REIT管理人可以通过自己寻求第三方收购机会，也会利用赞助商在酒店和酒店相关领域的丰富经验、市场研究和人脉去寻找潜在的收益增值交易。赞助商会通过提供优质物业的优先购买权、行业经验、人脉和专业知识，OUE H-REIT也可以与赞助商的合作，寻求新加坡境内外资产投资的扩张。 REIT管理人在寻找收购机会时，着重关注以下投资标准的包括： √产量需求 REIT管理人将要寻求在考虑了监管、商业、政治和其他因素后增值的物业，从长远来看，这种投资既可以平衡多种相关风险，预期产量又可以高于资金成本和维持/增加投资者的收益。 √地理位置和位置 REIT管理人将评估每一个物业的地理位置以及其所在市场的商业增长潜力，和该物业对其所在资产组合的地理区域多样化策略的影响。 √强劲的基本面和增长潜力 REIT 管理人将要寻求获取未来平均房价增长和入住率增长具有巨大潜力的优质资产。 √资产增值机会 REIT 管理人也会寻求获取那些管理、经营不善但是有升级潜力的资产。REIT 管理人会通过加强酒店管理、重新进行市场定位或其他增强手段去评估物业增长潜力。 （3）积极的资本和风险管理 √在规定的总杠杆限度之内保持平衡的资产负债表； √管理债务融资成本，潜在的再融资或还款风险； √随着 OUE H-REIT在规模上的增长，确保从金融机构和资本市场获得多样化的资金来源； √通过适当的对冲策略，管理因利率与外汇市场的不利变动带来的风险暴露。在考虑到当时的市场条件下，定期评估正在实施的利率汇率对冲策略的可行性。 √采用包括以外国货币计价的借款去匹配资产投资的货币风险管理策略。 2.OUE H-BT投资策略 OUE H-BT目前处于休眠状态。 OUE H-REIT规定，OUE H-REIT未来获得了酒店的资产后，在酒店资产缺乏合适的主承租人或主承租人终止或主租赁协议期满后不续期，OUE H-REIT将租赁这些已获得的资产给OUE H-BT，OUE H-BT将作为酒店资产的主承租人并且将聘请专业人士去管理酒店资产。无论如何，OUE H-BT不能将酒店租给另一位主承租人使用，OUE H-BT会遵循一个与之前的主租赁条款相同的酒店租赁协议。 OUE H-BT可从事一些不太适合由OUE H-REIT从事的与酒店和与酒店相关的发展项目，收购和投资项目。 OUE H-BT不得从事的行为包括: （1）法律、法规、新交所的上市规则，指导方针，规则，或任何机构、监管或监督的要求； （2）贷款给OUE H-BT拥有的任何实体企业或者OUE H-REIT或使用从首次公开发行募集的20000美元的初始营运资金； （3）仅为了OUEH-REIT的商业活动筹集资金，共同发行OUE H-REIT和OUEH-BT新份额。 OUE H-BT目前处于休眠状态，但当它变得活跃时，适当的内部控制措施将被使用，如对冲利率风险和外汇风险的策略。OUE H-REIT与OUE H-BT不会为彼此的债务提供任何担保，这将有助于保护每个实体不受对方的财务义务的影响，每个实体的债权人无法对另一个实体进行追索。 （四）优质地标资产介绍 华联酒店信托涉及的物业包括与新加坡的企业差旅、旅游息息相关的酒店物业和零售业物业。 1.新加坡文华大酒店（MOS） 图3：文华大酒店 （1）酒店基本介绍 √地理位置优越，位于乌节路的中心地带，该地段向来是国际旅客首选的住宿地点； √自1971年以来一直是新加坡的世界级酒店标志； √新加坡文华大酒店是全球休闲和商务旅客的首选住宿选择之一，赢得了众多国际公认的奖项和荣誉，2013年-2017年荣获“新加坡最佳城市酒店”、2017年荣获“亚太区最佳高端酒店奖”、“新加坡绿色酒店奖”； √乌节路地区最大的酒店，拥有1,077间客房，5个餐饮（F＆B）店铺，超过30,000平方英尺会议和功能空间。 √知名川菜餐厅四川饭店连续两年在新加坡米其林指南的摘星名单中获颁两颗星，,成为全岛获得米其林最高奖项的中餐馆；话匣子餐厅五度蝉联新加坡金字品牌奖中悠久品牌奖项。 （2）运营方式 OUE H-REIT将持有新加坡文华大酒店资产出租给OUE Limited，OUE Limited作为酒店的主承租人需支付浮动租金，租金包括MOS 33%的营业收入和27.5%的营业利润，并且设定了每年4500万新元的最低租金，即若一个经营年度的可变租金金额低于最低租金金额，则主租赁项下的租金为最低租金金额。主租赁协议期限为15年，第一期租赁期满时间为2028年7月，相同条件下可再续约15年。另外还设置了营业收入的3%作为酒店固定装修加工等的储备金。 （3）文华酒店的资产增值 √增加客房和酒廊 首次公开发行时，文华酒店拥有1,051间客房，截至2013年末，酒店增添了26间新的客房，客房库存提升至1,077间。2013年11月，位于文华大酒店顶层的君华俱乐部酒廊完工，宾客能从休闲酒廊所在第39层楼高度，从乌节路中心区域一睹新加坡城市风貌的360度景观。这个独家的设施将有助酒店提高俱乐部层的客房定价，并吸引寻找独特体验的宾客 √翻新酒店客房与会议室 2013年年末至2017年3月，完成430间客房的翻新工作，翻新过的客房也已取得比未翻新客房高出15%的房价，2016年4季度完成乌节楼（Orchard Wing）一个楼层的改造，将之前的商业租赁空间和4间会议室改造成包括8间会议室和一个茶点区的全新会议与会展空间。新加坡乌节文华大酒店会议设施的提升，将有助于吸引和迎合更广泛的宴会和会议需求。 2.樟宜机场皇冠假日酒店（CPCA） 图4：樟宜机场皇冠假日酒店 （1）酒店基本介绍 √樟宜机场搭客大厦区内唯一国际酒店品牌，CPCA与樟宜机场3号航站楼相连，距离樟宜商业园和新加坡博览中心不远，可通过高速公路和捷运与城市相连； √酒店的客房经过精心设计和建造，可隔绝机场跑道，飞机运营和周围高速公路的噪音； √由一流建筑事务所WOHA设计； √拥有563间客房，包括27间套房，4个餐饮场所，8个会议室，包括一间宴会厅； √由洲际酒店集团管理； √连续三年（2015年至2017年）被评为Skytrax世界最佳机场酒店 （2）运营方式 OUE H-Trust于2015年1月30日收购了经营320间客房的CPCA，并于2016年8月1日收购了扩建的243间客房。 OUE H-REIT将持有的皇冠假日酒店资产出租给OUE Airport Hotel Pte. Ltd. (OUEAH，华联机场酒店私人有限公司)，OUEAH作为酒店的主承租人需支付浮动租金，租金包括4%的酒店餐饮收入、33%的与餐饮无关的客房和其他收入、30%的营业利润和80%的场地租赁收入，并且设定了每年2250万新元的最低租金，即若一个经营年度的可变租金金额低于最低租金金额，则主租赁项下的租金为最低租金金额。除主租赁租金外，主承租人也签署了《收入资助契约》，随着2016年8月皇冠假日酒店扩建收购的完成，（统称为“扩建后的皇冠假日酒店”），收入资助契约也即时生效。该契约规定：自扩建后的皇冠假日酒店收购日期算起，在首十二（12）个季度期间，若无法取得商定的季度租金目标，华联酒店信托将可在符合以下条件的情况下提取收入资助：(I)本信托收购皇冠假日酒店扩建部分的3年内；或(II) 直至750万新元的收入资助已完全由华联酒店信托提取，视何者为先。由于皇冠假日酒店扩建新增客房交付时适逢市场低迷时期，皇冠假日酒店（包括扩建部分）达到运营绩效的时间也超过了预期时长，造成租金收入低于季度目标收入。2016年，华联酒店信托收到华联机场酒店私人有限公司（OUEAH）支付的收入资助270万新币、2017年收到收入资助480万新币，至此已提取了全部750万新币收入资助。 第一期租赁期满时间为2028年5月，主承租人有权利选择续租两个连续的5年期限。依据OUEAH与洲际酒店的酒店管理协议，该酒店由洲际酒店管理。总营业收入的3%用于固定资产重置。 3.Mandarin Gallery 图5：Mandarin Gallery √Mandarin Gallery拥有6个双层公寓和6个街头店铺，面向乌节路，是国际品牌旗舰店的首选； √2009年完成，沿着乌节路（Orchard Road）拥有152米的宽阔正面，为商场提供了高度的突出性； √与相邻商场相比，品牌重复性小； √为特定的目标受众量身定制的目的地。 管理人：OUE Property Management Pte. Ltd （五）财务经营概况 表1.2013年-2017年财务摘要 （1）2013年财务及运营概况 从2013年7月25日至2013年12月31日的财政期，华联信托取得了3，820万新元的可分派收入(DI)和每合订证券2.90分的派息(DPS)。可分派收入和每合订证券派息数额比预测个别高出2.4% 和 2.1%。根据0.88新元的上市价格并以年率化计算，每合订证券派息为6.62分，相等于7.52%的年化收益率。 （2）2014年财务及经营概况 2014财政年度，华联信托每单位合订证券派息(DPS)达6.74分，高于预测的6.57分。以每单位合订证券上市发售价0.88新元计，此次派息收益率为7.66%；如以2014年12月31日闭市价0.905新元计，收益率则是7.45%。华联信托于2014财年的总收入达1亿1,590万新元，比预期中的1亿1,540万新元多50万新元。收入来自酒店（新加坡乌节文华大酒店）和零售（文华购物廊）两大部门，两者在2014财年的收入均高于预期。 由于来自新加坡乌节文华大酒店的主要租约租金收入提高，推动酒店部门收入增加10万新元。虽然2014年上半年由于酒店装修压低房价、第四季度市场需求低于预期，导致每间可入住房收入仅为249新元，不如预期的257新元，但餐饮销售则得益于酒席销售提高，表现好于预期，因此推动租金收入增加。零售部门方面，文华购物廊收入高于预期，这主要是由于广告和户外空间出租收入提高所致。华联信托的净物业收入和可分派收入达到1亿320万新元和8,900万新元，分别比预期的1亿190万新元和8,670万新元高了1.3%和2.6%。 （3）2015年财务及经营概况 华联酒店信托2015年下半年的可分派收入有所提升，因而部分缓解了同年上半年较不理想的表现。总体而言，华联酒店信托2015财政年度的每单位合订证券派息(DPS)达6.55分。根据2015年12月31日每单位闭市价0.77新元计，此次派息收益率为8.5%。华联酒店信托于2015财年的总收入达1.246亿新元，比2014财年的1.159亿新元多870万新元。这主要归于较高的酒店部门收入缓和了零售部门收入下滑的影响。酒店部门收入比去年高出930万新元。这是新收购皇冠假日酒店所贡献的额外1,440万新元主租赁收入，有助抵消新加坡乌节文华大酒店下跌510万新元的主租赁收入的成效。由于新加坡乌节文华大酒店的客房收入缩减，因此投资组合在2015年的每间可入住房收入为233新元，同比2014年的239新元较低。至于零售部门方面，文华购物廊受较低出租率和新租赁装修期影响，使其2015财年收入为3,670万新元，比2014财年少50万新元。华联酒店信托的净物业收入为1.091亿新元，比2014年高出5.8%，主要因素为新收购的皇冠假日酒店所贡献的额外主租赁收入。可分派收入达8,740万新元，同2014年低1.8%。 （4）2016年财务及经营概况 在全球经济萧条的2016年里，新加坡的经济增长了2.0%。与2015年1.9％的增长率相近。酒店业方面，纵然2016年的国际旅客同比2015年增加7.7%。每间可入住客房收入却在2016年下滑4.6%。每间可入住客房收入的下滑可归因于旅客较短暂的平均逗留时期，导致总旅客日数仅增长2.2%，以及2016年酒店客房供应4.8%的增加。 零售部门于2016年所取得的收入为3 ,260万新元，比前年低11.3%，而净物业收入也下滑10.4%至2,450万新元。2016年下半年的可供派息收入为4,620万新元，高于2016年上半年的3,630万新元。总体而言，2016年的总收入为1亿2250万新元，比之2015年低1.7%，而1亿740万新元的净物业收入则较2015年1.6%。2016年8,250万新元的可供派息收入同 比2015 年 则减少5.6%。相比2015年的6.55分, 2016年的每单位合订证券派息(DPS)为4.61分，这主要是由于2016年4月所完成，用来支付皇冠假日酒店扩建部分收款的供股发行导致合订证券数额增加。 （5）2017年财务及经营概况 2017年，新加坡经济加速增长，增幅达到3.6%，高于2016年的2.4%。据贸工部称，增长速度加快主要原因是制造业和服务生产行业的扩张。2017年，新加坡游客接待人数继续取得健康增长，增幅为6.2%。总计游客人日数也增长了4.6%，高于2016年的2.2%。不过，由于新增酒店客房供应持续增加5%，2017年新加坡每间可入住客房收入下滑1.5%至182.5新币。 零售部门租金收入在2017年达到3470万新币，相比2016年的3260万有所增长，主要原因是平均入住率从2016年的86.3%提高到2017年的95.5%。业主在2016年整并租赁单位以争取长期限租约的租户而影响住率，物业净收入与租金收入保持同步增长，从2016年的2450万新币增加到2530万。因受2016年及2017年租金调整的影响，2017年，购物中心每平方英尺有效租金从2016年的24.20新币下降到23.30新币。整体来看，总收入增长7%至1.311亿新币，物业净收入增长5%至1.127亿新币。 （来源：本文主要内容来源于OUE Hospitality Trust年报以及OUE Hospitality Trust官网） 第四部分：新加坡REITs连载之三 | 凯德商务产业信托基金 一、新加坡写字楼市场分析 根据新加坡贸工部的数据显示，2017年全年新加坡经济增长3.6%，主要归功于制造业的增长，服务产业也有较强势的表现，主要体现在在金融和保险，批发和零售贸易和运输和储存部门。 从现有写字楼供应来看，2017年4季度，全岛域共计5950万平方英尺，同比增长4%，主要归功于几大建筑的建成，例如MarinaOneEast&WestTower和UICBuilding。新加坡核心商务区（CBD）是最重要的写字楼区域，主要容纳一些公司总部和前台部门，包括资金大厦、亚洲广场第二大厦、百得利路六号、莱佛士坊大楼、乔治街一号，这些物业资产都包含在凯德商务产业信托基金的投资组合中。截至2017年4季度，CBD核心商务区(包括滨海湾，莱佛士坊，珊顿道和滨海中心)办公室总库存为2980万平方英尺（其中1370万平方英尺被归类为甲级写字楼）,库存量同比增长7.9％，占到全岛域库存的50.0％。CBD核心区域的典型顶级办公室租户包括来自金融、保险、技术、媒体、电信和法律服务部门。 从未来写字楼供应来看，2018-2020年的未来三年中，全岛域新写字楼供应量估计达380万平方英尺，其中38.8%集中在核心商务区，18.2%集中在核心商务区边缘区域，余下43%分散其他区域。2021年，新供应的办公室库存主要来自凯德商务产业信托基金将金鞋停车场改造项目重建成的一个综合甲级写字楼和服务式住宅楼。 2017年，在经济强势的大背景下，新加坡核心商务区的甲级写字楼吸引了大量寻求提供办公效率的租户，包括全球金融机构、技术、媒体、电信和保险公司等，尽管由于MarinaOneEast&WestTower和UICBuilding等几个大型写字楼的建造完工，CBD核心的空置率有所上升，上升至6.2％，但随着新写字楼供应的逐渐减少和业务的持续增长，预计空置率会相应降低。 二、凯德商务产业信托基金（CCT）概况 凯德商务产业信托基金（简称：CCT）于2004年5月11日在新加坡证券交易所（SGX-ST）上市，它是市值最大的商业房地产投资信托基金，截止2018年第三季度CCT市值高达66.64亿新元。截至2017年12月，该信托由新加坡的10个甲级商业物业组成。凯德商务产业信托管理有限公司负责管理，该公司是凯德集团的间接全资子公司。凯德集团是总部位于新加坡并在新加坡上市的亚洲最大的房地产公司之一。 图一CCT所持物业资产图片 （资料来源：CCT2017年年报） 三、CCT结构模式 凯德商务产业信托管理有限公司作为管理人，汇丰银行作为托管人，共同合作管理CCT，其通过持有新加坡核心商务区10处写字楼物业资产全部或部分所有权益，从而获得所持有的物业资产收入。 图二CCT交易结构图 （资料来源：CCT2017年年报） 四、物业组合运营情况 截止2017年，CCT所持有的10处写字楼物业全部位于新加坡核心商务区（含通过JV即合营企业持有的商业），综合出租率为97.3%，净可出租面积为417,245平方米，按照可行权的权益法（不同于财务报表口径）核算CCT投资组合价值高达103.94亿新元。 表一CCT所持物业总况 注：净可出租总面积中暂不包含金鞋停车场改造项目。 （资料来源：CCT2017年年报） 表二CCT所持物业明细 注：金鞋停车场改造项目处于改造扩建阶段，未来CCT根据条款设计可以行使购买权。 （资料来源：CCT2017年年报） 在2017年，CCT做出了重大资产重组，斥资21亿新元购入亚洲广场第二大厦，该收购项目是截止2017年当地交易额第二高的商业收购案例。该次收购的资金来源主要为三方面：①银行举债，筹集11.20亿新元；②增发可弃权附加股，筹集7亿新元；③以及出售自身持有的乔治街一号办公楼、威吉里大厦、和金鞋停车场（部分出售）的权益，筹集3.40亿新元。通过该次并购，CCT保持了其在新加坡商业房地产Reits领域市值第一的位置，并且亚洲广场第二大厦的资产回报率为3.6%远远高于处置的几项资产的回报率。 同时在金鞋停车场的出售中，CCT仍占据45.0%权益，合作伙伴凯德集团（45.0%权益）和三菱地所株式会社（10.0%权益）承担未来期间的改造工作。如本文开篇所述，金鞋停车场正改造成为一座51层综合性优质甲级物业，预期于2021年上半年竣工。在该项目中CCT保留了认购期权，确保CCT可以在项目建成的5年内从合作伙伴手中回购该项目的股权，成为日后资产组合价值提升的重要来源。 CCT通过期权设计，从而避免资产改造期间对信托组合产生不利影响，但同时可以锁定未来优质资产的投资思路，也在2011年马吉街停车场的改造项目中有所体现。2011年7月CCT通过成立合资公司，持有马吉街停车场改造项目40%的权益，其余权益分别被凯德集团（权益50%）以及三菱地产（权益10%）持有。CCT占据少数权益，对联营企业视为长期股权投资，从而避免改造期间，资产回报率下降，从而对市值的形成冲击。同时在项目改造升级完成的2016年8月，CCT行使购买权，避免试营业期间的利润不及预期或者招商进度滞后等方面的不利影响。在整个过程中，凯德集团完成了项目改造、培育、资本退出的过程；而CCT作为退出平台，实现了稳定过渡资产的作用，并且为凯德集团继续享有资产升值打通了路径。 五、CCT2017年度市场表现及股息分配 整个2017年CCT市值增长表现极为亮眼，从2016年12月的收盘价1.48新元/股增长到2017年12月收盘价1.93新元/股，强势上涨30.4%，市值增长的一部分原因为新加坡办公租赁价格回暖，另一部分原因则是CCT在2017年采取的重大资产重组措施。 图三CCT单位信托份额市价 （资料来源：CCT官网） 2017全年，CCT的交易量达到24亿单位，相当于每日平均交易量约970万单位。截至2017年12月31日，CCT的市值约为69.63亿新元，较2016年上升25.78亿元。 2017年，CCT每单位派息8.66新分比2016财政年的9.08新分低4.6%。主要是由于CCT发行可弃权附加股等权益工具融资，使得总单位基数扩大。但与调整后的2016财政年每单位派息8.25新分相比，2017财政年每单位派息要高5.0%。2016年就投资凯德信托的投资人若在2017年认购附加股（按照发行价格计算），将在2017年获得高达37.4%的总回报率（包含2017年股价增长和分派付息）。 图四2017年CCT的经营数据摘要 （资料来源：CCT2017年年报） 六、CCT管理策略 CCT采取积极的资本管理，其资产负债比率维持在30%和40%之间，远低于法定限额45%。截至2017年12月31日，CCT的资产负债比率为37.3%，年平均债务成本为2.6%。2017年3月，CCT的JV公司新加坡莱佛士城信托成立了价值20亿美元的欧元中期票据计划。CCT收购亚洲广场第二大厦的资金综合利用了银行资金、权益工具和出售资产的融资途径。 CCT的投资组合重构战略始终致力于通过收购、出售和开发促进房地产投资信托的有机增长，亚洲广场第二大厦正是成功执行该战略的一个经典案例，也包括通过合资经营方式将马吉街停车场重新发展成莱佛士坊大楼以及后续收购等。同时，CCT合理运用期权结构设计，为日后资产组合价值提升的提供了重要来源。 综上所述，CCT秉持的积极的资本管理以及投资组合重构战略，造就了其投资组合的成功良性循环。 （编者注：本文主要内容来源于CCT2017年年报以及CCT官网，获取更多信息请浏览CCT官方网站http://www.cct.com.sg/） 责任编辑：